中信证券：DHT技术的普及将有望催生出又一个五年十倍的市场，三个思路选股

中信证券：DHT技术的普及将有望催生出又一个五年十倍的市场，三个思路选股

插电混动车型作为车企电动化的一条技术路线，曾在过去几年中备受争议，但DHT技术改变了PHEV的趋势，有望助混动快速放量。以双电机串并联架构为核心的DHT架构使得PHEV车型的竞争策略有能力从“与纯电车竞争”转向“全方位竞争”，从“牌照需求”转向“省钱需求”。DHT技术红利大潮来临，自主品牌即将群雄逐鹿。DHT技术的普及将有望催生出又一个五年十倍的市场。

产业界主流看法认为，插电混动技术只是一个过渡性技术，其市场定位相对尴尬。因此我们看到，在2020年之前，欧美主流车企的插电混动车型基本都是以“碳排放合规”（Compliance Car）为导向，无论是P0架构的48V技术还是P2架构的并联架构，都无法真正获得消费者青睐。根据上险量数据，2020年，中国乘用车市场，PHEV渗透率仅为0.93％，在全部电动车销量中占比16.2％，且主要以一二线城市的“路权需求”为主（2020年，一二线城市在PHEV市场的销量占比分别为43％、25％）。

消费者购买插电混动车型的核心需求有两种：1）牌照和路权的需求；2）省油的需求，特别是不插电时的馈电油耗。在2021年比亚迪DM-i面世之前，插电混动车型的成本和售价往往要比同等燃油车型高5万以上，而其馈电油耗又很难明显超过同等尺寸的燃油车。由于很多PHEV的消费者充电频率低，多数插电混动车型在此前无法给消费者带来经济层面的实惠，因此几乎只有对牌照有刚性需求的消费者才会考虑购买PHEV。但随着DHT技术的浪潮来袭，PHEV过去的尴尬处境正在迅速改善，有望在销量上实现爆发式增长。

▍以双电机串并联架构为核心的DHT架构使得PHEV车型的竞争策略有能力从“与纯电车竞争”转向“全方位竞争”，从“牌照需求”转向“省钱需求”。

插电混动架构与电机的布局方式是决定着各家车企产品差异点的核心要素，我们会在本报告中详细梳理各种混动架构及电机布局的方式是如何影响车企的开发思路。

总而言之：传统的P0、P1、P2、P2.5架构都被证明难以肩负大幅降低馈电油耗的重任，P4架构更多用于实现电动四驱。串并联双电机的架构是混动的必然趋势，其中丰田的功率分流技术由于专利的壁垒，导致自主品牌难以借鉴。而基于双电机串并联的DHT架构专利相对容易绕过，是自主品牌接下来重点发展的方向，也极有可能成为混动的终极技术。

DHT技术发迹于本田i-MMD，随后被比亚迪DM-i在中国市场发扬光大，DM-i去年以来的畅销已经充分证明：P1+P3架构的串并联双电机的DHT架构是所有混动技术中馈电油耗和性价比最为突出的方案，也是最受消费者认可的方案。以比亚迪热销车型秦Plus DMi（起售价11.18万）为例，该车型的馈电油耗低至3.8L/100km，是同等价位段尺寸中经济性最好的车型。此外，今年油价的上涨将对消费者的购车决策产生更为长久的影响，混动的大趋势下，DHT技术的普及有可能加速纯燃油车的退出。在乐观情况下，我们预计2025年纯燃油车的比例有可能大幅降至10％~20％。

▍DHT技术红利大潮来临，自主品牌即将群雄逐鹿。

随着比亚迪的DHT技术的突围，2021年，国内PHEV零售销量达到41.8万辆，市场份额达到2.1％，较2020年提升150％。其中，2021年比亚迪PHEV车型销量达到22.9万辆，2022年上半年更是达到27.4万辆，同比增长487％，在PHEV的市场份额占比达到74％。与过去PHEV主要销售在一二线等限行限牌城市不同，PHEV已经呈现出加速替代燃油车的迹象。2022年1-5月，三四五线城市的PHEV占比分别达到了18％、17％、16％，相较于2020年提升明显+5pcts、+7pcts、+9pcts。

比亚迪DM-i的成功的基础来自于三点：1）DHT技术的红利，经济性优势凸显；2）三电产业链的纵向一体化带来的供应链效率和成本优势；3）电动车品牌优势助力PHEV实现品牌向上。我们认为，比亚迪在PHEV市场目前具有明确的先发优势和供应链优势，是未来自主品牌在PHEV市场的绝对龙头，也是PHEV车型的盈利天花板。但随着技术红利的蔓延，长城汽车、吉利汽车、广汽集团、上汽集团、长安汽车等企业也将陆续依靠DHT技术，实现燃油车型的快速混动化，在份额上有望对合资品牌逆袭，实现“直道超车”。

▍DHT技术的普及将有望催生出又一个五年十倍的市场。

DHT插电混为电动化路径提供了另一种可能性，在乐观预期下有可能推动2025年的整体电动化比例提升至接近70％。我们预计：中国乘用车市场的PHEV的销售占比有望从2021年的2.1％提升至2025年的24％，混动车型渗透率也有望从2021年的5.5％提升至2025年的18％。EREV增程技术与DHT技术有类似的使用体验，其渗透率也有望提升至9％：虽然EREV其缺乏发动机直驱的模式，在高速工况下的燃油经济性较DHT技术稍有逊色，但相对低成本的动力总成研发投入实际上降低了混动市场的进入门槛，主推增程式的理想汽车、赛力斯等品牌未来也有望依靠其智能化的长板，在20万以上的价格段加速蚕食纯燃油车的份额。横向对比海外，主流欧美车企已经放弃了对插混技术的迭代更新，未来的混动和插混市场将有望成为中日两国双雄争霸，中国乘用车市场将不仅培育出具有全球竞争力的车企，也将培育出具有全球竞争力的产业链。

▍风险因素：

汽车行业销量下行；产品推出进度不达预期；新能源汽车购置税减免政策变化等。

▍我们三个思路进行选股：

1）DHT技术领先的自主品牌、DHT技术即将放量的自主品牌；

2）布局增程式技术路线，在智能化层面具有差异化卖点的自主品牌。

3）DHT产业链的优秀零部件标的，有望伴随着混动化实现收入的持续增长。

本文源自金融界